Número 250 - 1ª Quincena Julio de 2003.

¿Analizando y valorando empresas o jugando al monopoly?

La Escuela de Economía organizó el pasado 4 de junio una  Sesión de Trabajo, gratuita para los colegiados, bajo el título ¿Analizando y valorando empresas o jugando al monopoly? con el fin de reflexionar sobre aquellos factores que influyen en la determinación del valor de una empresa y, en consecuencia, en el precio final de la transacción y para analizar las razones que provocan, en no pocas ocasiones, que se den valoraciones y precios tan dispares o sorprendentes. En esta ocasión, se contó con la participación del experto en finanzas y contabilidad, José Mª Gay, doctor en Economía y Administración de Empresas, quien   impartió una conferencia que ofreció una visión muy original y amena de los problemas que rodean a la economía financiera, en esta su primera visita a la Escuela de Economía.
 

Un momento de la intervención que realizó Alfonso Salvador, miembro de la Junta de Gobierno del COEV, al comienzo de la sesión para presentar al ponente, José María Gay.

Alfonso Salvador, miembro de la Junta de Gobierno del COEV, fue el encargado de abrir la Sesión de Trabajo que congregó a una audiencia formada por economistas que desarrollan su actividad profesional especialmente en el área de la contabilidad y las finanzas.

Como explicó, la Escuela de Economía ha abordado en ocasiones anteriores acciones formativas en la que se han estudiado los diferentes métodos de evaluación de las empresas y por ello no pretende ser una mera inmersión en el estudio de dichos métodos. En esta ocasión se ha querido ir más allá y "plantear una serie de consideraciones, reflexiones, conjeturas, cavilaciones acerca del porqué, del cómo, del qué, del cuándo y del quantum inherente a las valoraciones de empresas, basándonos para ello en la realidad económica recientemente vivida. No todo son fríos números sino que muy a menudo las valoraciones que se efectúan sobre empresas y negocios se hayan fuertemente impregnadas de la calentura y fiebre de los guarismos. Así, entran en juego, a la hora de valorar cualquier entidad, un buen abanico de factores y circunstancias".

Hecha la presentación, Alfonso Salvador cedió la palabra a José Mª Gay, experto financiero que colabora con numerosas universidades españolas e internacionales y que publica habitualmente en revistas especializadas y prensa diaria, quien hizo gala en su exposición, salpicada de principio a fin con multitud de anécdotas, de un brillante sentido del humor.

El experto comenzó señalando qué aspectos de la empresa están sujetos a una valoración, hecho que puede resultar de utilidad pública en caso de nacionalizaciones, expropiaciones y privatizaciones, o de utilidad privada en casos de fusiones, absorciones, escisiones, variaciones de capital, transformaciones de sociedades, compraventa de empresas, garantías bancarias, análisis bursátiles o toma de participaciones.

"De una empresa se valora el patrimonio, lo que se tiene y lo que se debe, la actividad, lo que se hace y cómo se hace, los negocios, lo que se genera, las potencialidades, lo que se podría hacer y no se hace, el capital humano y las ventajas competitivas que son intangibles", explicó José Mª Gay, quien hizo patente la necesidad de saber elegir métodos de valoración fiables e idóneos ante la compraventa u otras alternativas que se susciten respecto de una empresa concreta. Y es que determinar el valor de la empresa es la base para negociar el precio que finalmente se acuerde en la compraventa.

Psicología de la compraventa
Sobre la compraventa, el ponente puso voz a algunas de las conjeturas que todo vendedor debería hacerse: "¿Qué necesidad tengo de vender mi empresa? ¿Hay motivaciones de tipo personal o familiar detrás de ese interés por vender? ¿Qué haré con el dinero que me den por la venta? ¿A qué me dedicaré? ¿Qué haré con mi tiempo libre? ¿Tengo prisa o no por vender? ¿De qué información dispongo acerca del mercado? ¿Tengo o no tengo sucesión empresarial?".

Las cábalas por el frente del comprador serían, en cambio, "¿Qué justificación, estratégicamente hablando, tiene esa operación? ¿Qué sinergias a consecuencia de la adquisición se van a producir? ¿Qué prisas o qué calmas hay para llevar a cabo la operación? ¿Qué información se tiene sobre la empresa que se pretende adquirir? ¿Con qué informaciones se cuenta sobre el mercado en que opera la empresa objeto de adquisición? o ¿Es más interesante crecer comprando, que crecer montando un nuevo negocio?".

Además hay que tener en cuenta que existen unas circunstancias ex- ternas susceptibles de concurrir ante una compraventa empresarial, por lo que  el experto aconsejó reflexionar sobre si existen regulaciones en el sector, si afectan las modificaciones en los tipos de interés al negocio, si hay sensibilidad respecto a los cambios tecnológicos, si hubiera nuevos contextos fiscales o regímenes legales que incidieran en el ámbito empresarial o si existen alteraciones sustanciales en los costes de los inputs.

Marcos de referencia para la valoración
José Mª Gay dejó claro que "en la valoración de empresas no es posible emplear un único método de valoración reconocido universalmente y, en consecuencia, incontestable" y enumeró algunos de los factores, circunstancias y expectativas que rodean a la empresa como las siguientes: empresa con historial a sus espaldas, empresa de reciente implantación que no cuenta con currículo, empresa en fase de liquidación precipitada y apremiante, empresa en trance de ordenada liquidación, empresa con resultados negativos y que hace de las pérdidas su constante santo y seña.

"En la valoración de una empresa no únicamente intervienen los meros guarismos, los fríos o calientes números, sino también sensaciones, uno u otro feeling, por ejemplo, cosas intrínsecas susceptibles de jugar bazas fundamentales en el devenir de la entidad, savor faire, plusvalías latentes, activos infravalorados, eficacias y eficiencias no explotadas, capital humano en juego y que puede dar mucho de sí, contratos firmados, concesiones especiales, potencialidades comerciales. Todo esto también es valorable aún cuando no goce de una expresión cuantitativa en términos monetarios”, explicó el experto.

"Ante este panorama, -continuó Gay- la práctica empresarial opta por el método de evaluación de inversiones a razón del cálculo de rentabilidad donde el valor de la empresa corresponde al valor actual de todos los excedentes financieros futuros de ésta, añadiéndole el valor real de los medios de producción, denominado valor sustancial".

En ello existe una dificultad, la que estriba en la estimación de las corrientes monetarias de entrada y salida futuras, en el que las proyecciones financieras desempeñan un papel esencial. Por ello hay que averiguar, en opinión del ponente, cuestiones tales como bajo qué estado de ánimo se formulan las proyecciones financieras, si con optimismo y en escenarios lisonjeros o con pesimismo y bajo amenazas que se ciernen en el entorno. "Lo mejor -concluyó Gay- es hacerlo con sensatez y equilibrio, con frialdad y objetividad, aunque alcanzar ese grado no sea sencillo".

Para apoyar esta idea, el experto mostró cómo experiencias recientes indican que los derechos políticos de un paquete de acciones pueden jugar decisivamente a la hora de establecer su precio: "Las grandes sociedades se han blindado limitando los derechos de voto, con independencia del tanto de participación que se tenga en el capital. Aunque habría que preguntarse quién se blinda acá, si la sociedad o el consejo de administración para que no se les acabe el chollo del que gozan. Ese perfil de sesgo político influye muy mucho en la valoración de las acciones y lógicamente en su precio".

A propósito de los marcos de referencia para la valoración empresarial, Gay hizo hincapié en que se basara más en la contabilidad pura y dura y menos en las finanzas de altos vuelos y puso los ejemplos de Enron, WorldCom, Banesto, Telefónica/Endemol, Gescartera, o Sofico. Apostó igualmente por más contabilidad y menos grandes teorías financieras porque, se preguntó, "¿sirve para algo el análisis económico-financiero si no hay buenos cimientos contables?".

Con humor, el ponente explicó que existe demasiada valoración de empresas basadas en lo que él denomina el método OBC, es decir, a ojo de buen cubero y recomendó “desconfiar de una empresa que crece mucho en poco tiempo, más de un 8% de un año para otro, porque lo más probable es que se avecine una suspensión de pagos”.

De hecho, fue muy crítico con las empresas de la nueva economía, las sociedadespuntocom cuyos balances "muestran unos análisis financieros sin pies ni cabeza, un amasijo de gastos y pérdidas que, se dice, representan inversiones y grandes expectativas. Hay que buscar métodos adecuados para valorarlas, porque se produce con demasiada frecuencia caídas en picado en los mercados bursátiles que se asemejan más a un circo financiero".
 
 

José Mª Gay criticó duramente los nuevos principios contables que transmiten una imagen infiel de la empresa con ejemplos concretos, como contabilizar las reservas como ingresos o abonar en gastos de personal plusvalías de inmovilizados, que han practicado importantes empresarios de todo el mundo.

Fases de la valoración de una empresa
En este punto, Gay aconsejó en primer lugar, revisar la situación contable para concretar la realidad patrimonial, financiera y económica de la empresa: "No se trata exactamente de una auditoría estándar, sino de una revisión profunda".

En segundo lugar, recomendó analizar los distintos estados financieros de la empresa: análisis patrimonial, financiero, económico, estudio sobre el patrimonio empresarial y valoración extracontable y, en tercer lugar, realizar un diagnóstico económico-financiero y de la situación empresarial: "Si hay coherencia entre lo que dicen los estados contables y la realidad empresarial es que la empresa tiene una imagen fiel a la realidad".

Aquí se detuvo en explicar otros aspectos a tener en cuenta como  los posibles síntomas de desequilibrio en el activo de la empresa analizada o en su pasivo: "Hay que fijarse, por ejemplo, en la evolución del endeudamiento durante los últimos ejercicios, si la empresa cuenta con el nivel de recursos propios que realmente requiere para el normal desarrollo de su actividad, si se advierten aplazamientos en el pago de deudas, si se hacen apaños en las liquidaciones de impuestos de la Seguridad Social y otros conceptos impositivos, etcétera".

En la determinación del valor de la empresa, Gay apostó por la utilización de métodos de valoración tradicionales y, como métodos alternativos, por la valoración de los intangibles: el capital humano y el desarrollo de mayores conocimientos mediante las relaciones con los empleados, la influencia de la catadura del negocio, es decir, quién es y cómo es el empresario y el equipo directivo de la empresa a valorar o cuáles son los aspectos clave del negocio y qué oportunidades de crecimiento, áreas de negocio pueden desarrollarse, y si los actuales dirigentes han sabido sacar todo el provecho de las actividades que realiza la compañía, etcétera.

Criticó duramente los 'nuevos principios contables' que transmiten una imagen infiel de la empresa con ejemplos concretos, como contabilizar las reservas como ingresos o abonar en gastos de personal plusvalías de inmovilizados, que han practicado importantes empresarios de todo el mundo, incluídos los españoles.

Y por último arremetió contra la Contabilidad Creativa, que no es sino el proceso de embellecimiento de las cuentas empresariales con el fin de hinchar el valor de la empresa: "En la práctica se mejora el aspecto del balance con unos activos más relucientes, unos pasivos exigibles menos apremiantes y de menor tamaño y unos fondos propios demasiado acicalados".